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绿色债券市场发展的国际经验和国内创新

内容提要绿色债券符合环境友好的投资理念,具有税收优惠等鼓励政策,逐步受到投资机构的关注和青睐。以人民币计价发行的绿色债券,在行业宽度和发行深度上均存在广阔的发展机遇。国内与海外绿色债指数近两年均比综合类债券指数录得更高的回报,波动性也较综合类债券指数平稳。绿色债券发行主体在企业社会责任方面的实践相对到位,规避了部分声誉风险及引致的潜在违约损失,或是其取得超额回报的原因。

内容提要

绿色债券符合环境友好的投资理念,具有税收优惠等鼓励政策,逐步受到投资机构的关注和青睐。以人民币计价发行的绿色债券,在行业宽度和发行深度上均存在广阔的发展机遇。国内与海外绿色债指数近两年均比综合类债券指数录得更高的回报,波动性也较综合类债券指数平稳。绿色债券发行主体在企业社会责任方面的实践相对到位,规避了部分声誉风险及引致的潜在违约损失,或是其取得超额回报的原因。

一、全球绿色债券市场概述

(一)海外绿色债券发行特征和持有人结构

绿色债券具有三大特征:高评级、欧/美元计价、政府债券和金融行业债券为主。首先,存量绿债以高主体评级、高资质债券居多,在目前海外共计1800多支存量绿色债中,信用评级以A~B类的中高等级为主,其中高评级AAA占了存量30%左右。海外绿色债券市场整体信用较好,以AAA~A-评级的债券为例,债券期限集中在20年以内,票息大多在4%以内。其次,全球绿色债券以美元和欧元计价为主。从发行币种上看,以欧元计价的绿色债券数量占据市场份额一半以上,其次分别为美元与瑞典克朗计价。发行币种在一定程度上和发行地区直接挂钩,以人民币计价发行的绿色债券占全球发行数量不到5%,绿色债券在中国市场具有广阔的发展机遇。

图1 全球绿色债券具有高评级居多、欧元美元计价为主、金融行业和政府债券主导三大属性

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绿色债券市场发展的国际经验和国内创新

数据来源:彭博资讯

最后,绿色债券在属性和行业分布上以金融行业债券和政府债券为主。通过对绿色债券投向各行业资金的分类统计,本文发现2008年第一季度至2020年第二季度,累计39%绿色债券筹集资金流向金融行业;政府债与公共事业方向次之,分别为27%和15%;能源、工业等行业总计共占20%左右。与中国绿色债券发行主体基本为企业的现状不同,海外绿色债券也包括国家信用背书的政府债券。

(二)中国绿色债券市场发行和机构配置情况

自2015年12月人民银行在银行间债券市场推出绿色金融债券以来,绿色债在中国债券市场中扮演着越发重要的角色。从供需两方面考虑,环保理念深入人心、债券通进一步扩大开放、QFII/RQFII与直接投资银行间债券额度限制取消等各类利好因素将推动绿色债券发行意愿和机构配置需求共同增长。

当然,绿色债发展也遇到一定的风险和阻力因素,需要应对解决。Yaning Zhou(2019)提出了我国债券市场现存的五个问题:划分标准不成熟、信息披露不足、产品类别有限、市场开放程度有限以及投资动力不足;并据上述问题提出解决方案:提高债券标准、促进绿色认证、规范信息披露、加快产品创新、促进绿色投资。境外机构和外资行配置绿色债券的比重迅速上升至4%后便难以突破,制约其参与我国绿色债券市场的原因主要是国内与国际标准仍有差异。国内标准与国外的接轨和对标转换是绿色债券市场进一步吸纳海外资金的重要抓手。

二、绿色债券市场投资优惠政策概述

(一)发达经济体对绿色债投资的优惠政策分析

以美、欧为代表的发达经济体和国际组织,通过增信机制、税收减免以及法律保护等优惠政策促进绿色债券投资。(1)增信机制:例如德国柏林市商业银行在2015年发行的绿色保证债券使用了特定项目资产作抵押来为绿色债券增信。(2)税收减免:美国以清洁能源用途发行的清洁可再生能源债券和以节能用途发行的合格节能债券既是税收减免债券也是直接补贴债券。而法国为持有者对房屋进行能源改造的支出税收进行减免。(3)法律保护:法国建立了“能源与气候生态变迁”的公众标签,作为2015年8月法国颁布的《能源转型法》的一部分,便于投资者识别绿色债券。整体看来,海外发达市场对绿色债券投资的优惠政策覆盖了发行人和投资人两端。有关绿色债券的国际准则往往作为起点,将伴随着国内市场参与者的磋商,创造全球更大范围内的协调。

(二)国内对绿色债券市场方案创新和优惠特征

我国也跟随国际责任投资原则的自律规范,积极追赶发达经济体步伐,对绿色债券、绿色信贷的审批和发行提供了诸多政策支持,主要集中在发行人的优惠条款上,方式上从政策管理、督促与引导逐渐转向市场化的自律型的软约束。

表1 中国对投资绿色债券相关优惠政策

绿色债券市场发展的国际经验和国内创新

资料来源:作者根据人民银行、证监会、银保监会等相关政策整理

三、面向大众的绿债投资工具:绿色债指数

(一)公众参与绿色债券指数投资的方式

在全球对绿色产业的关注逐年上升态势下,投资者对绿色债券的投资与日俱增。通过跟踪全球主要绿色债券指数走势,专业投资机构以外的社会大众也可以规避资金有限的短板,参与绿色债券市场。

(二)海外典型绿色债券指数编制和回报分析

目前全球市场有以下三支代表性绿色债券指数及挂钩指数的基金:彭博巴克莱MSCI全球绿色债券指数、标普绿色债券指数以及安硕绿色债券指数基金。本文对彭博巴克莱MSCI全球绿色债券指数、标普绿色债券指数,以及彭博全球总债券指数进行复盘,将绿债指数在2016年6月的数值指数化为100,发现绿债指数大多情景下可以跑赢综合类指数。究其原因,绿色债券项目本身大都是符合ESG标准的,发行企业在企业社会责任方面的实践相对到位,也规避了部分声誉风险,符合价值投资的原则,在较长期的投资活动中获得了超额回报。

图2 海外绿色债指数近年来回报整体优于综合类债券指数

绿色债券市场发展的国际经验和国内创新

数据来源:彭博资讯

(三)国内绿色债券指数的追踪和观察

目前国内市场上主要的两支绿色债券指数分别为中债绿色债券精选指数和中债-兴业绿色债券指数。此外,上交所、中证登和中央财经大学的绿色金融研究院都有发布过绿色债券指数。综合发布时间、频率和样本数量、挂钩产品情况,本文选用中债-中国绿色债券指数和中债-兴业绿色债券指数为研究样本,两指数自2013年起整体回报约为48%左右,相较于综合类指数37%~40%的回报水平明显胜出。

图3 国内绿色债券指数在大多数情况下较综合类债券指数录得超额回报

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注:图中选取样本为中债财富口径的指数。

资料来源:wind资讯

国内绿色债尚无违约案例,从ESG理念的环境友好、可持续发展思考,绿色债券的发行主体更倾向于具有较高的企业社会责任。反向考虑,违约企业中发行时初始主体评级较低的,其ESG评分也往往较低。目前国内主要ESG指标有华证ESG、富时罗素ESG、商道绿融ESG、社会价值投资联盟ESG,华证ESG的数据历史较长且覆盖较广泛、分类清晰,本文将其评级量化为得分,并与各违约债券的发行时主体评级对比。由于ESG评分的对象为上市公司,本文在2014年以来违约企业中选取数据较全的上市公司样本,发现违约主体的初始评级和前一年的ESG评分具有一定的正相关性,初始评级较低的主体,其ESG评分也大体处于较低的区间。海外经验表明,新的可持续投资市场规则将推动债券需求和供应,投资人对ESG集中爆发的关注可能会推动市场对绿色、社会和可持续发展债券的需求(Michael Ridley and Peter Barnshaw,2018)。在总规模放量的前景下,精细化的筛选和规避风险将更具有研究价值,来自第三方的ESG评分将成为辅助判断的依据,可作为债券违约的逆向监测指标纳入信评参考。

四、结论和建议

本文主要对比了国内外绿色债券发行人特征、投资者结构、发行和投资优惠政策、市场参与投资方式和指数回报等内容, 得出了三个基本的结论:(1)欧、美等发达经济体的绿色债券市场已处于成熟期,我国绿色债券金额占比超出世界平均水平,但较欧、美等国仍有一定差距;(2)海外绿色债券规模上涨迅速、成交活跃得益于面向发行人和投资者双向的优惠政策,而我国绿色债优惠政策目前主要还是集中面向发行人;(3)无论是国内还是海外市场,绿债指数相对于全盘的债券指数大多数时刻录得超额回报,源于绿色债发行主体遵照相关的环保规则、管理制度规定不容易引发声誉风险带来额外回报,在指数全盘下跌时也能控制较小回撤。

针对上述结论本文提出如下建议:(1)以优惠政策鼓励投资人积极参与绿色债券市场,如商业银行风险管理的考核中降低绿色债券风险资本占用的比率等;(2)绿色债券发行条件可以从聚焦主体改为聚焦项目,如非公共事业类企业污染项目迁移等,可以放宽绿色债券的发行口径扩大供给;(3)除了供需双方支持“双管齐下”,也要积极发展绿色债券系数和挂钩于相应指数的产品,让国内公众和专业投资机构一道便捷、有效地参与绿色债券市场。

作者:王开,中银国际证券股份有限公司;冯婧雯,天津大学管理与经济学部

绿色债券市场发展的国际经验和国内创新

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